改革詢價(jià)制度 給予IPO企業(yè)更大話語(yǔ)權(quán)

每經(jīng)評(píng)論員 杜恒峰

9月28日，上緯新材正式登陸科創(chuàng)板。和IPO定價(jià)時(shí)遇冷截然相反，當(dāng)天其開(kāi)盤(pán)價(jià)為20.68元，漲幅高達(dá)730%。由于“T+0”的存在，上緯新材當(dāng)天3130萬(wàn)股的成交量、5.53億元的成交額，意味著新股中簽者兌現(xiàn)利潤(rùn)4.75億元，而他們的成本只有7800萬(wàn)元。

打新股等于大賺，在A股這是普遍現(xiàn)象，但上緯新材的不同之處在于，其IPO因?yàn)閳?bào)價(jià)機(jī)構(gòu)的“串謀”差點(diǎn)失敗：在報(bào)價(jià)環(huán)節(jié)，399家網(wǎng)下投資者管理的6903個(gè)配售對(duì)象整齊劃一地報(bào)了2.49元/股的價(jià)格，發(fā)行價(jià)對(duì)應(yīng)的市盈率為10.27倍，遠(yuǎn)低于此前的市場(chǎng)隱形紅線23倍市盈率，也明顯低于宏昌電子（29.5倍）等同行上市公司。按照這一結(jié)果，上緯新材是剛好達(dá)到了“最低市值10億元”的發(fā)行條件，定價(jià)再低1分錢(qián)就會(huì)發(fā)行失敗。同時(shí)，上緯新材實(shí)際募資只有1.08億元，低于最初2.16億元的預(yù)期，原本的募投計(jì)劃必定要進(jìn)行重大調(diào)整。

經(jīng)營(yíng)20年的企業(yè)，上市只融到1.08億元，但打新者一天就能兌現(xiàn)4.75億元的利潤(rùn)，即便考慮到投資周期不同，產(chǎn)業(yè)資本和金融資本如此懸殊的待遇也并不正常。金融市場(chǎng)也是市場(chǎng)，雙方各取所需，這樣的市場(chǎng)才能得以良性發(fā)展，這就要求買(mǎi)賣(mài)雙方在達(dá)成交易前能平等地充分地博弈。如此，才能求解到雙方都能接受的均衡價(jià)格——作為賣(mài)方的產(chǎn)業(yè)資本能夠獲得必要的資金以支撐其后續(xù)發(fā)展，作為買(mǎi)方的金融資本獲得滿意的回報(bào)才有動(dòng)力繼續(xù)為企業(yè)實(shí)體輸血。

規(guī)則制定者需要為買(mǎi)賣(mài)雙方創(chuàng)造公平的博弈條件，而上緯新材之所以有此遭遇，就是因?yàn)樵谶@場(chǎng)博弈中喪失了話語(yǔ)權(quán)。按照科創(chuàng)板現(xiàn)行新股發(fā)行制度，報(bào)價(jià)最高的10%會(huì)被剔除，喪失打新資格。由于打新股高確定性的高回報(bào)，疊加市值配售的天量申購(gòu)，機(jī)構(gòu)對(duì)于新股報(bào)價(jià)的重點(diǎn)，必然從基本面研究和理性定價(jià)，轉(zhuǎn)向提高中簽概率。要避免自己定價(jià)過(guò)高，那就需要掌握其他機(jī)構(gòu)的定價(jià)，相互打聽(tīng)價(jià)格很難避免，串謀價(jià)格也就有了可能。和二級(jí)市場(chǎng)數(shù)以萬(wàn)計(jì)的參與者不同，詢價(jià)機(jī)構(gòu)數(shù)量只有數(shù)百個(gè)，要從監(jiān)管上禁絕這種價(jià)格串通在實(shí)際操作中極難。

筆者認(rèn)為，要避免上緯新材這樣的案例重現(xiàn)，應(yīng)當(dāng)回歸到規(guī)則上去。

首先，“價(jià)高者得”的樸素商業(yè)規(guī)則應(yīng)當(dāng)?shù)玫交謴?fù)，“剔除10%最高報(bào)價(jià)”的原意是規(guī)避“三高”，減少金融資源浪費(fèi)，但A股注冊(cè)制已經(jīng)從科創(chuàng)板拓展到創(chuàng)業(yè)板，新股供應(yīng)量大幅增加，二級(jí)市場(chǎng)已經(jīng)是買(mǎi)者自負(fù)，那IPO定價(jià)這個(gè)一級(jí)半市場(chǎng)，也應(yīng)當(dāng)完全放開(kāi)給市場(chǎng)主體，只有買(mǎi)方機(jī)構(gòu)之間有博弈，那上市公司和承銷商才有參與博弈的機(jī)會(huì)。同時(shí)，IPO定價(jià)和二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差縮減，也有利于打破新股不敗的神話，減少新股的投機(jī)炒作。

其次，市值配售應(yīng)當(dāng)恢復(fù)為繳款申購(gòu)，這將大幅提高詢價(jià)機(jī)構(gòu)的中簽率，讓他們更有動(dòng)力對(duì)企業(yè)進(jìn)行研究，給出理性的定價(jià)，同時(shí)也可以避免市值配售的潛在問(wèn)題——如果一只新股發(fā)行價(jià)偏高，上市后預(yù)期走勢(shì)不樂(lè)觀，大量市值申購(gòu)的股民會(huì)選擇拒絕繳款，導(dǎo)致新股發(fā)行失敗。雖然這類情況暫未出現(xiàn)，但補(bǔ)丁應(yīng)及時(shí)打上。

資本市場(chǎng)的核心價(jià)值是為上市公司提供服務(wù)，只有上市公司發(fā)展了，市場(chǎng)各參與方才能分享增長(zhǎng)紅利，新股定價(jià)制度同樣也應(yīng)遵循這一“初心”，讓定價(jià)反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，而不能只是金融資本獲取超額利潤(rùn)的工具。