沙、俄石油減產協(xié)議達成，抬價效果僅1天！中美投行火線研判：市場悲從何來

每經記者 蔡鼎 王海慜 李娜每經編輯 蘭素英

沙特和俄羅斯之間的原油價格戰(zhàn)持續(xù)了近一個月后，市場終于等來了一份史詩級原油減產協(xié)議。

北京時間4月13日（周一）凌晨，OPEC+石油聯盟宣布達成歷史上最大規(guī)模的減產協(xié)議，此次減產幅度是2008年金融危機期間創(chuàng)下的220萬桶/日的記錄的四倍以上。具體來看，協(xié)議包括自2020年5月1日起進行為期兩個月的首輪減產，減產額度為970萬桶/日；自2020年7月起減產770萬桶/日至年底；2021年1月至2022年4月減產580萬桶/日。

上述減產協(xié)議達成后，國際油價回升，美國WTI油價漲近5%，布倫特原油漲4%，但隨后高開低走，一度抹平漲幅翻綠。國內能源化工期貨亦呈類似走勢。

截至北京時間4月13日23時，WTI原油漲0.53%，布倫特原油漲0.19%。

針對油價未來的走勢，包括安達、Energy Aspects、Raymond James & Associates Inc.和太平洋證券在內的多家中外機構在接受《每日經濟新聞》采訪時均表示，OPEC+減產協(xié)議雖是歷史性的，但減產規(guī)模仍然不足。短期來看，減產可對油價形成支撐，但長期的話，尚不足以支撐油價上升。

每日減產近1000萬桶！OPEC+歷史性減產協(xié)議達成

圖片來源：每經制圖 蘭素英

"OPEC+最終的減產額度為970萬桶/日，雖然較前期的1000萬桶/日略少，但是考慮到沙特阿拉伯宣布5月起將減產至850萬桶/日（實際上4月份日產量已經達到1230萬桶/日），最終減產符合預期。"中信建投石化化工團隊表示。

一旦沙特減產到位，這將創(chuàng)該國2011年以來最低的產油水平。

俄能源部長諾瓦克表示，俄羅斯5月和6月將日均減產250萬桶，減產基準線是1100萬桶。此外，美國、巴西、加拿大將共同減產370萬桶/日，美國還將為墨西哥減產30萬桶/日，墨西哥每天減產10萬桶/天。

目前，OPEC+正在等待更多G20國家的減產消息。OPEC+表示，草案聲明預計全球原油減產行動自5月1日起生效。

花旗全球大宗商品主管埃德•莫爾斯在周日給客戶的一份報告中，將OPEC+的歷史性協(xié)議描述成“在前所未有的時代采取前所未有的措施”。

摩根瑞能源貿易（北京）有限公司衍生品交易員王陽告訴《每日經濟新聞》記者："本次協(xié)議傳達出比較積極的信號，比如沙特和俄羅斯重新聯合減產，供應層面的價格戰(zhàn)結束了；減產時間比預期要久一些，雖然后面減產數量遞減。"

墨西哥減產態(tài)度為何強硬？對沖做得好

《每日經濟新聞》記者注意到，此次減產協(xié)議原本應在北京時間上周五（4月10日）舉行的G20集團能源部長會議上達成，但卻因墨西哥拒絕減產而推遲到了周一凌晨。

華泰期貨研究院能源化工組認為，從該協(xié)議最終的官方表態(tài)來看，墨西哥獲得了勝利，限產聯盟整體減產量從1000萬桶/日削減至970萬桶/日，墨西哥只需要減產10萬桶/日。

那么，是什么原因使得墨西哥能在原油減產上保持如此強硬的態(tài)度？

彭博社報道稱，過去20年來，墨西哥一直在小部分投行和油企那里購買亞洲式看跌期權，這被認為是華爾街規(guī)模最大、守衛(wèi)最嚴密的石油交易。這份期權合約使墨西哥有權以事先約定好的價格賣出原油。

墨西哥的看跌期權就好比一份保險：即便油價持續(xù)疲軟或進一步暴跌，墨西哥仍將繼續(xù)獲利。

圖片來源：彭博社

過去20年間，當每次出現金融危機或油價暴跌時，上述對沖做法都使墨西哥免受巨大損失：2008年金融危機期間，該策略為墨西哥獲利51億美元；2015年通過對沖獲利64億美元；2016年獲利27億美元。而為購買期權，墨西哥每年要花費10億美元。

墨西哥財政部長阿圖羅•埃雷拉在接受電視臺采訪時表示：“保險政策并不便宜。但對于像現在這樣的時期來說，這種保險讓我們的財政預算不會受到沖擊。”據稱，今年墨西哥預算中的一籃子油價是49美元/桶，約合布倫特原油60-65美元/桶。按照彭博社的計算，若低油價持續(xù)至11月底，均價將低至20美元/桶，而對沖操作將使得墨西哥獲利60億美元。

減產不及預期 無法抵消需求驟降

獨立研究咨詢公司Energy Aspects首席石油分析師阿姆里塔•森博士（Dr. Amrita Sen）接受《每日經濟新聞》記者采訪時表示，“OPEC+此次減產的幅度遠遠不夠，整個4月份全球能源需求可能比去年同期下滑2500萬桶/日。”

知名投行高盛稱，從表面上看，與OPEC+ 4月宣稱的產出水平相比，這次減產970萬桶/日意味著5月產出水平將較4月下降1240萬桶/日。但是與今年一季度的平均水平相比，約定的減產幅度意味著產量只會減少720萬桶/日。

新時代證券化工團隊指出，整體而言，OPEC+的減產協(xié)議低于市場預期，同時未來的具體執(zhí)行仍存在不確定性，而疫情期間，全球原油需求估計下滑約2000萬桶/日，全球原油市場仍將處于供過于求的狀態(tài)。

圖片來源：攝圖網

"我們認為這一減產力度完全不及此前市場預期，由于減產基準是定在2018年10月，而不是基于2020年一季度。將減產基準調整為今年一季度之后，根據IEA產量數據測算，OPEC+實際減產量僅在780萬桶/日，這還是減產執(zhí)行率在100%的情況下，根據以往OPEC+單月所能削減的最大產量來測算，估計實際減產量可能會低于600萬桶/日，即便是加上沙特、科威特以及阿聯酋的額外削減，實際削減供應也才800萬桶/日，而非OPEC+產油國的減產更是虛無縹緲，無法給出一個具體數字。"華泰期貨研究院能源化工組也如此表示。

投行Raymond James & Associates Inc.的能源研究分析師帕維爾·莫爾查諾夫（Pavel Molchanov）在發(fā)給《每日經濟新聞》記者的一份研報中表示，“盡管OPEC+已達成減產協(xié)議，但OPEC+以外的國家減產情況并不明朗，加上俄羅斯過去遵守減產協(xié)議的記錄，我們只能假設其承諾的一半減產會實際發(fā)生。”

從過往的原油減產的實際情況來看，總是有嚴格執(zhí)行的，也有不達預期的。

中信建投石化化工團隊研究指出，鑒于前幾次的減產執(zhí)行方面，總會有部分國家減產執(zhí)行率不足100%，也有部分國家減產執(zhí)行率高于100%，因此實際的減產水平需要靜觀5月份各產油國的具體產量水平；美國、加拿大由于國內鮮少執(zhí)行強制性的減產措施，因此5月份存在較大不確定性。

高盛認為，假設5月OPEC核心成員國能夠不打折扣、完全履行減產協(xié)議，其他成員履約率50%，那么OPEC+的產量實際上僅比2020年一季度減少430萬桶/日。該行認為，這種減產規(guī)模遠遠無法彌補因為新冠疫情所導致的需求損失，WTI油價短期有跌向20美元/桶的風險。

根據國際能源署（IEA）近期的核心基礎預測，中國石油消費的大幅萎縮，加上全球旅游及貿易受到嚴重干擾，全球石油需求將出現2009年以來的首次下降。統(tǒng)計數據顯示，作為世界原油第三大消費國的印度對石油的需求量與去年相比下降了近七成，每天大約減少310萬桶。彭博社此前報道稱，受新冠疫情影響，中國石油需求或將有所下滑。目前中國的石油需求已經下降了約300萬桶/天，相當于總消費量的20%。

華泰期貨研究院能源化工組也指出，受疫情影響，預計全球石油需求二季度同比下滑2000萬桶/日以上，OPEC+減產不足以抵消需求，其對原油基本面的影響主要體現在：1、減少供應過剩規(guī)模，從而減緩全球累庫速度，防止在二季度達到全球庫容極限，時間換空間；2、OPEC國家減少出口將釋放更多的油輪運力，降低油輪運費，有利于貿易商增加浮倉囤油，為原油市場帶來短期的緩沖。

業(yè)內：減產可在短期形成支撐但不足以長期提振油價

今年以來美原油主日線走勢 數據來源：文華財經

對于這項歷史性減產協(xié)議，有業(yè)界專家稱，短期來看，減產有利于國際原油價格上漲，但多家機構認為，減產也不足以給油價帶來可持續(xù)的、恢復性的支撐。

部分投資者表示，因為新冠疫情導致全球經濟短暫停擺，汽油、柴油和噴氣燃料的需求也受到影響，因此未來幾周的減產可能不足以支撐原油更高的價格。一些分析師更是直言，周一凌晨達成的減產協(xié)議幅度太小、時間太晚，在旅行限制和停工的情況下，本月全球石油日消費量預計將下降高達3000萬桶。

獨立研究咨詢公司Energy Aspects首席石油分析師阿姆里塔•森博士對《每日經濟新聞》記者表示，“考慮到全球經濟受到（疫情）的沖擊，原油需求的復蘇將是非常漸進的，因此這些減產充其量只是為油價提供短期的支撐，但不會使油價上行。”

安達（Oanda）亞太區(qū)高級市場分析師杰弗里•哈雷（Jeffrey Halley）在接受《每日經濟新聞》記者采訪時稱，“OPEC+達成的減產協(xié)議并不令人驚訝，因為盡管減產幅度很大，但無法彌合目前全球能源需求下滑的缺口。更令人失望的是，美國、挪威、加拿大和巴西的減產承諾為零。OPEC+主要的減產只會持續(xù)到今年6月，屆時OPEC+的總減產開始逐漸減少，這暗示OPEC+仍寄望于V型復蘇來拯救油價。”

“加上全球新冠疫情的蔓延，總的來說，我認為這份減產協(xié)議不足以真正提振油價。OPEC+和美國所能期待的最好結果是，減產協(xié)議為短期內油價提供支撐。我們預計，布倫特原油將回落至25~27美元/桶的區(qū)間。”杰弗里•哈雷對記者補充道。

投行Raymond James & Associates Inc.的能源研究分析師帕維爾·莫爾查諾夫（Pavel Molchanov）發(fā)給《每日經濟新聞》記者的研報顯示，“我們的預測顯示，新冠病毒疫情在今年4月份對全球原油需求的影響在2400萬桶/月左右，即使市場假設各成員國遵守OPEC+的減產協(xié)議，這仍相當于一紙空文，對改變近期油價前景沒有什么作用。”

廈門大學中國能源經濟研究中心主任林伯強認為，“（OPEC+的減產協(xié)議）對油價肯定有支撐作用，但支撐不了多少。OPEC+減產的量不夠，目前的缺口仍然很大。我預計OPEC+接下來不會進一步減產，而是等待美國繼續(xù)減產。美國和加拿大因為頁巖油成本較高，所以會被動減產。”就全球原油需求何時會出現反彈，林伯強表示，至少需要等到美國的疫情得到好轉。

太平洋證券化工行業(yè)首席分析師柳強也對《每日經濟新聞》記者表達了類似的觀點，“OPEC+的減產協(xié)議肯定（對油價的支撐）是有作用的，但目前油價面臨的主要問題是全球需求的下滑，所以最終還是要看全球原油需求何時能反彈。而這點又取決于全球疫情何時能好轉，這非常難判斷。此外，通過OPEC+這種非市場化的減產協(xié)議，（對油價的支撐）不會持久，最好是通過市場化的手段去調節(jié)落后的和高成本的產能，否則后續(xù)也會抑制油價的漲幅。”

另外，法國巴黎銀行資產管理公司認為，OPEC的減產協(xié)議將有助于支持新興市場貨幣，此前原油價格暴跌給央行在疫情期間帶來降息的壓力。該行看好新興市場股票的逐險交易，其中亞洲資產表現將更為明顯。

頁巖油行業(yè)難言“拐點”

近期油價的大幅走低對沙特、俄羅斯等主要產油國經濟的影響不言而喻，美國經濟雖然對石油產業(yè)的依賴度不高，但近年來快速發(fā)展的美國頁巖油行業(yè)卻在此輪油價大跌中遭受重創(chuàng)。

據測算頁巖油的成本可能超過40美元/桶，明顯高于沙特等中東產油國的開采成本，而近期國際油價的大跌讓原本在競爭中處于劣勢的美國頁巖油企業(yè)陷于更不利的局面。

值得注意的是，3月以來的這輪國際油價大跌中，美股也遭遇了罕見的“閃電熊”，其中的能源板塊更是此輪跌勢中的重災區(qū)。

據Choice數據統(tǒng)計，3月2日~4月9日期間， 美股能源板塊的近360只個股中，有多達331只個股出現下跌，其中區(qū)間跌幅不低于50%的個股有102只。

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此外，已經有美國頁巖油企業(yè)申請破產的消息傳出。當地時間4月1日，美國頁巖鉆探公司惠廷石油公司( Whiting Petroleum )宣布，已向德克薩斯州南區(qū)破產法院申請破產保護。而近期，BP等大型國際石油公司也計劃減少對美國頁巖油生產的投資。

與此同時，近期市場對頁巖油行業(yè)的債務問題也是憂慮重重。據海通證券石油化工團隊近日統(tǒng)計，頁巖油氣公司2023年前到期債務達780億美元（占油氣勘探公司企業(yè)債統(tǒng)計樣本的40%），而油價大幅下跌直接影響了頁巖油氣公司償債能力。在上一輪油價大跌期間（2014~2016年），頁巖油氣公司利息保障倍數中位數都出現負值，償債能力大幅下降。

海通證券石油化工團隊認為，頁巖油公司完全成本在50美元/桶左右，如果油價持續(xù)低位，經營虧損會使得頁巖油企業(yè)面臨更大壓力。

雖然此次減產協(xié)議的達成對能源行業(yè)不失為一劑強心針，但目前國內外機構對頁巖油的前景依然比較悲觀。據媒體報道，獨立能源研究公司ClearView Energy Partners董事總經理Kevin Book分析稱，減產所帶來的好處難以彌補此前對需求的破壞，因此該協(xié)議與其說是平衡石油市場，不如說是給予緩沖時間、防止庫存溢出。

華創(chuàng)證券研究員日前則分析指出，即使減產對油價短期構成利好，但在原油需求沖擊結束以前，油價短期難以回到頁巖油普遍盈利的水位上。

油價中期：30至40美元/桶波動

國際油價一季度大跌66%，WTI油價最近短暫進入了"1時代"。減產創(chuàng)出歷史新高，國際油價未來會有怎樣的波動呢？

石油開采 圖片來源：攝圖網

中國石油和化學工業(yè)聯合會信息與市場部主任祝昉在接受《每日經濟新聞》記者采訪時表示，當前分析國際油價需要結合短期、長期的市場供需情況，“短期看供應，OPEC+減產有利于國際原油價格上漲。但是長期看需求，這次疫情對需求的影響估計要持續(xù)到第三季度，成品油需求下降了30%左右，上游的這點減產解決不了供求關系問題。”

此前，瑞銀財富管理投資總監(jiān)辦公室(CIO)表示，預計布倫特及WTI油價在6月末保持在20美元, 隨著疫情形勢的逐漸好轉及經濟復蘇，油價下半年將回升至40美元或以上。

"雖然減產規(guī)模創(chuàng)歷史新高，但是原油需求同樣創(chuàng)歷史新高，疊加美國、加拿大、墨西哥等國仍然需要中低油價來‘壓低’產能，我們認為原油價格短中期并不具備上沖40美元/桶以上的動力。"中信建投石化化工團隊表示。

該團隊進一步指出，長期而言，我們認為50美元/桶左右仍然是比較符合各方利益的價格中樞。2016年以后，美國頁巖油的完全成本中樞在50美元/桶左右，當前惠廷頁巖油已經申請破產，自暴跌以來，美國有22個獨立頁巖油公司已經將2020年的支出削減了200億美元，平均削減了35％，其中三個將資本支出削減了50％或更多。

沙特、俄羅斯方面，如果僅從原油開采角度，沙特桶油完全成本10美元，俄羅斯在17美元，但是要想維持現有的國民福利待遇、實現財政收支平衡，長期至少要回歸到美油50美元以上，沙特自2015年以來財政持續(xù)赤字，由于政府的財政收入對油價出口高度依賴，因此實現財政收支平衡下所需原油價格至少要80美元；俄羅斯2018、2019年勉強維持財政盈余，其實現財政收支平衡所需油價也要在50美元左右。

此外，中信建投石化化工還表示，煉化相關標的誠然一季度或多或少會存在存貨跌價損失，但是在逐步消化完高價庫存的二季度，煉化企業(yè)將逐漸迎來價差盈利的好轉以及部分庫存收益，疊加后續(xù)需求好轉，化工迎來景氣反彈也未嘗不可。

二季度油輪盈利前景仍然樂觀

今年3月上旬沙特發(fā)起的價格戰(zhàn)在重創(chuàng)石油行業(yè)的同時，卻給包括油輪在內的儲油設施帶來了機遇。3月以來，國內外的油運行業(yè)公司的股市表現也相對強勢。

3月2日~4月9日期間，美股油運行業(yè)公司Frontline(FRO)、Euronav NV(EURN)、Nordic American Tankers(NAT)、DHT Holdings(DHT)、International Seaways(INSW)、Teekay Tankers(TNK)的期間漲幅分別為12.13%、10.6%、18.32%、17.5%、16.23%、15.17%，而同期標普500指數下跌5.56%。

同期A股油運行業(yè)主要公司招商輪船、中遠海能分別上漲35%、49.6%，而同期滬深300指數則下跌3.7%。

數據來源：每經記者梳理統(tǒng)計

那么，OPEC+達成的歷史性減產協(xié)議是否會改變機構看多油輪板塊的邏輯呢?

就此次減產協(xié)議的影響，申萬宏源交運行業(yè)首席分析師閆海向記者表示，此次減產規(guī)模好于預期，未來石油被動補庫存將持續(xù)。而浮倉需求剛剛開始，后續(xù)有效供給收縮尚未在數據上體現，市場對供給收縮預期不足。此外，補庫存并非是看多油輪行業(yè)的唯一邏輯，低油價將推動海運滲透率上行。

據申萬宏源日前發(fā)布的研報顯示，今年4月全球石油需求預計為每日7260萬桶，較上年同期減少2750萬桶，降幅達27.5%。5月份的石油需求每日將減少1910萬桶。所以1000萬桶/天減產的規(guī)模不足以抵消需求下滑的速度，按照1910~2750萬桶/天的需求下滑測算，每天被動補庫存的數量相當于4.5~14艘的VLCC當量。

圖片來源：攝圖網

但投行Raymond James&Associates Inc.的能源研究分析師帕維爾·莫爾查諾夫（Pavel Molchanov）在發(fā)給《每日經濟新聞》記者的研報中表示，“要儲存目前全球因為新冠病毒導致需求下降而未能消耗的原油，從理論上來說根本不可能。這是幾十年來的第一次，而且很可能是自一個世紀原油市場誕生以來，該行業(yè)面臨的著儲存石油空間耗盡的風險。我們估計，截至本月初，全球閑置的原油庫存將超過20億桶。然而，這并不意味著生產商實際上可以儲存這么多未消耗的產能。事實上，考慮到運輸/物流問題，以及不同級別的原油不能混合儲存的事實后，我們估計全球剩余的實際原油儲存能力僅為5.5億桶。”

4月3日，A股油輪龍頭招商輪船發(fā)布了今年一季度業(yè)績預增公告，預計公司今年一季度實現凈利潤與上年同期相比將增加9億元~11億元，同比大幅增長320%~391%，而去年全年公司的凈利潤為16.13億元。在公告中，公司將此次一季度業(yè)績大幅預增的原因總結為:“VLCC油輪市場2019年四季度開始顯著復蘇，公司2019年12月及2020年初高位定載若干長航線航次租船合同。”

在機構看來，今年二季度油輪龍頭的業(yè)績仍然可以看高一線。閆海日前在研報中指出，二季度招商輪船單季度利潤有望是一季度的2~3倍。如果事實果然如此，那么今年二季度招商輪船的業(yè)績將迎來爆發(fā)式增長。

值得一提的是，記者注意到，除了下游需求不足外，現在市場還擔憂原油儲存空間的不足或將反過來抑制油價的上漲。例如，對于此次減產協(xié)議，高盛表示，隨著儲油設施裝滿，內陸原油價格將在未來幾周進一步下跌。

記者：蔡鼎 王海慜 李娜

編輯：蘭素英

視覺：蔡沛君

排版：蘭素英 楊詩涵